核心观点

事件：

(相关资料图)

2023年5月，全国一般公共预算收入同比增速为32.7％，一般公共预算支出同比增速为1.5％。5月，政府性基金预算收入同比增速为-7.5％，政府性基金预算支出同比增速为-18.2％。

核心观点：

5月财政收入明显走弱，税收分项中企业所得税、消费税等核心税种收入均出现同比负增长，对4月以来经济复苏疲弱、内外需求动力不足的现状形成印证。财政收入疲弱也对财政支出表现形成掣肘，5月财政支出增速为1.5％，相比4月回落5.1个百分点，从支出节奏看，也明显低于近五年同期水平。

展望来看，经济修复内生动力不足问题仍较为凸显，亟待新一轮逆周期调节政策发力。6月16日，国常会围绕加大宏观政策调控力度、着力扩大有效需求、做强做优实体经济、防范化解重点领域风险等四个方面，研究提出了一批政策措施。货币方面降息举措已然先行，新一轮财政发力政策也有望尽快落地。重点关注专项债加速发行、新一批政策性金融工具下达以及财政对扩大消费的扶持等。

风险提示：政策落地不及预期。

央企估值重塑，还有多少空间

一、财政收入增长疲弱，政策亟待发力

1.1加大逆周期调节在财政端会如何体现？

6月16日，财政部公布2023年1-5月财政数据。从数据来看，5月财政收支同比增速均出现显著回落，对4月以来经济复苏疲弱、内外需求动力不足的现状形成印证。

财政收入数据一般滞后于经济表现，5月财政收入走势疲弱更多反映的是4月经济表现，这也可以解释为何4月财政收入与经济数据表现出现背离。4月表现经济动能的工业生产、投资、消费等指标均环比走弱，对应到5月税收分项中企业所得税、消费税等核心税种收入均出现同比负增长。

财政收入疲弱对财政支出表现也形成掣肘，5月财政支出增速为1.5％，相比4月回落5.1个百分点，从支出节奏看，也明显低于近五年同期水平。

向前看，5月经济动能进一步走弱，经济修复内生动力不足问题仍较为凸显，财政收入端面临较大的增长压力，亟待新一轮稳增长进一步发力。6月16日，国常会研究推动经济持续回升向好的一批政策措施。会议围绕加大宏观政策调控力度、着力扩大有效需求、做强做优实体经济、防范化解重点领域风险等四个方面，研究提出了一批政策措施，新一轮逆周期调节政策有望加快落地。

事实上，在加强逆周期调节，全力支持实体经济上，货币政策已率先发力。6月13日，人民银行已下调公开市场7天期逆回购利率10个bp，6月15日中期借贷便利（MLF）利率跟随下调10个bp。人民银行通过降息稳定经济预期、提振各方信心，从而托底经济增长。

在加大逆周期调节指引下，财政政策也有望进一步发力，重点关注三个方面：

第一，关注新一批专项债下达情况，后续发行节奏可能会加快。今年1-4月，地方债发行进度较去年同期进一步提升，呈现出“快马加鞭”势头，各地加强对重大项目的超前谋划和靠前投资。5月以来，提前批额度基本耗尽，地方专项债发行节奏明显放缓，也对财政支出形成制约。

近期财政系统正组织申报2023年第二批专项债项目，随着财政部将今年剩余地方债额度下达至各省市，后续新增专项债发行有望边际提速，并在三季度基本发完，后续政策将侧重支持专项债尽快形成实物工作量、提升资金使用效益，以更好发挥稳增长功效。

第二，关注下半年新增政策性金融工具的出台。2022年下半年，为支持重大项目建设，国常会提出运用政策性、开发性金融工具，通过发行金融债券等筹资资金，用于补充包括新型基础设施在内的重大项目资本金。截至2022年底，共计向社会投放7399亿政策性金融工具，这些工具将在未来几年持续发挥对社会投资的撬动作用。

但值得注意的是，从资金来源角度来测算，今年上半年基建投资的高增主要源自去年上半年政策性工具的缺失。而对于今年下半年来讲，如果不出台新增政策性金融工具，那么相比去年基建投资资金的增量将大幅减少，从而使得基建投资增速大幅承压。

第三，关注财政对促进居民消费潜力释放的相关扶持举措。从今年以来财政发力的着力点来看，稳基建投资仍是重心，促消费的力度仍有较大提升空间。我们注意到在2023年财政预算草案中，将“发挥财政稳投资促消费作用，着力扩大国内需求”摆在2023年收支政策的第一位。

6月16日，在国家发展改革委新闻发布会上，国家发展改革委新闻发言人孟玮表示，抓紧制定出台恢复和扩大消费的政策，持续改善消费环境，释放服务消费潜力；稳定汽车消费，加快推进充电桩、储能等设施建设和配套电网改造，大力推动新能源汽车下乡。

1.2 收入端：经济复苏疲弱在税收端已有所体现

受去年同期留抵退税导致的低基数影响，5月财政收入仍然实现较高同比增速，但从两年复合平均视角看，5月财政收入实际已在显著回落。5月一般公共预算收入同比增速为32.7％，其中中央财政、地方财政均实现了20％以上的高速增长，主要与去年同期低基数有关。从两年复合平均视角看，5月一般公共预算收入同比增速为-5.4％，相比3月的4.4％回落较多，经济复苏疲弱在财政收入端有所印证。

从收入节奏来看，5月一般公共预算收入占年初预算的比重为7.6％，显著低于过去五年（2018-2022年，下同）同期均值的8.5％，收入节奏已显著放缓。

拆分来看，非税收入增速受去年同期高基数影响，读数继续为负。5月非税收入同比增速为-7.8％，较4月的-9.7％回升1.9个百分点。

税收收入虽在低基数下实现高增速，但两年复合增速已在显著回落。5月税收收入同比增长42.0％，主要受去年同期低基数带动，两年复合平均视角看，5月税收收入增速为-6.3％，已在显著放缓。分税种来看，企业所得税、个人所得税、消费税均拖累较多。两年复合平均视角，5月企业所得税、个人所得税、消费税收入增速分别为-9.0％、-1.4％、-9.2％。

地产相关税收层面，5月土地和房地产相关税收同比由正转负为-16.9％，两年复合平均增速为-35.9％，均较上月回落较多，契税、房产税等均有所拖累。

1.3 支出端：发力节奏显著放缓

5月支出节奏继续放缓，支出进度明显低于往年同期水平。5月一般公共预算支出同比增速为1.5％，相比4月回落5.1个百分点；两年复合平均视角看，5月一般公共预算支出同比增速为3.6％，相比4月略微回升，但相比3月仍较低。

从支出节奏来看，5月一般公共预算支出占年初预算的比重为6.7％，低于过去五年同期均值的7.2％，再次印证财政发力的放缓。

从支出结构来看，5月财政支出继续向科技支出和社保就业倾斜较多，基建类支出节奏显著放缓，债务付息支出同比增速有所回升。

具体来看，5月财政支出继续向社保就业、教育、科技等传统相对刚性的领域支出倾斜较多，5月支出同比增速分别为8.1％、6.4％、7.2％，两年复合平均增速分别为2.0％、4.5％、10.1％，显著高于基建类支出增速的-2.6％。

5月基建类支出节奏显著放缓，5月支出同比增速为-10.5％，相比4月回落12.9个百分点，两年复合平均增速为-2.6％，相比4月也回落5.0个百分点。

5月债务付息压力提升较多，5月支出同比增速为2.0％，相比4月回升5.3个百分点，两年复合平均增速为21.9％，相比4月回升23.7个百分点。

1.4 政府性基金：土地出让收入持续低迷

5月，受土地市场低迷影响，政府性基金收支同比均有所回落，土地收入回落较多。

收入端，5月政府性基金预算收入同比增速由正转负为-7.5％，相比4月回落8.9个百分点，主要受土地市场持续低迷的影响，5月土地使用权出让收入同比下降13.0％，降幅相比4月扩大12.3个百分点。

支出端，5月政府性基金支出同比增速由正转负为-18.2％，较4月回落20.6个百分点，一方面主要与土地相关支出下滑较多有关，另一方面，与专项债发行节奏放缓有关。今年以来专项债发行前置，1-4月专项债发行节奏相比2022年并不弱，但5月以来有所放缓。2023年1-5月新增专项债发行规模为1.97万亿元，相比2022年同期的2.03万亿元较少648亿元。

从收支节奏来看，5月政府性基金预算收入占年初预算的比重为5.2％，显著低于过去五年同期均值6.4％，收入进度仍然偏缓。政府性基金预算支出占年初预算的比重为5.4％，持平于过去五年同期均值5.4％。

二、海外观察

2.1 金融与流动性数据：各国国债收益率多数上行

美国10年期国债收益率上行。本周（截至6月16日）美国10年期国债收益率3.77％，较上周末上行2BP，其中通胀预期较上周末上行2BP，实际收益率与上周末持平。法国10年期国债收益率较上周末上行3BP至2.96％，德国10年期国债收益率较上周末上行6BP至2.48％，日本10年期国债收益率与上周末持平为0.45％（截至6月15日），英国10年期国债收益率较上周末上行14BP 至4.40％（截至6月14日）。

美国10y-2y国债收益率利差下行。本周美国10年期和2年期国债期限利差为-0.93％，较上周末下行9BP。美国AAA级企业期权调整利差较上周末下行2BP至0.54％，美国高收益债期权调整利差较上周末下行8BP至4.21％（截至6月15日）。

2.2全球市场：全球股市普涨，大宗商品价格涨跌分化

全球股市普涨。本周（6月12日至6月16日），欧洲股市普涨，意大利富时MIB、德国DAX、法国CAC40、英国富时100分别上涨2.58％、2.56％、2.43％、1.06％。美股全线上涨，纳斯达克指数、标普500、道琼斯工业指数分别上涨3.25％、2.58％、1.25％。亚洲股市普涨，日经225、恒生指数、澳洲标普200、俄罗斯RTS、上证指数、新西兰标普50分别上涨4.47％、3.35％、1.88％、1.47％、1.30％、0.94％，韩国综合指数下跌0.58％。

大宗商品价格涨跌分化。其中DCE焦煤、CBOT小麦、DCE焦炭、SHFE螺纹钢、LME锌、LME铜、ICE布油、DCE铁矿石分别上涨9.41％、9.00％、6.03％、2.93％、2.79％、2.55％、1.97％、1.88％，COMEX黄金、NYMEX RBOB汽油、COMEX白银、CBOT玉米、CBOT大豆分别下跌0.33％、0.49％、0.57％、1.08％、3.34％。

2.3央行观察：美联储加息暂停，未来加息或将继续；欧洲央行加息25个基点

6月15日，美联储宣布维持当前5％至5.25％的联邦基金利率目标区间不变，加息暂停。FOMC声明表示，目前美国就业增长强劲，失业率仍然较低；通胀率居高不下，仍将高度关注通胀风险；银行体系稳健且有韧性；对美国国债和MBS持仓的减持速度将保持不变。同日美联储鲍威尔表示，年内加息或将继续，今年降息并不合适；仍然认为美国经济有可能实现软着陆。

6月16日，美联储半年度货币政策报告公布，表示将会“逐次会议”做出进一步加息的决策。此外报告中提到，银行业系统仍然健康并充满韧性；进一步收紧的信贷环境将对经济活动水平施压；一段时间内经济增速低于趋势水平才能遏制通胀；通胀已经放缓，但仍高于2％的目标水平。

6月15日，欧洲央行宣布加息25个基点，符合市场预期。将存款利率上调至3.50％，前值为3.25％；主要再融资利率上调至4％，前值为3.75％；边际贷款利率上调至4.25％，前值为4％。同日，欧洲央行行长拉加德表示，最近几个月经济陷入停滞，短期内经济增速可能维持疲软；7月很有可能继续加息。

2.4海外政策：美国国务卿布林肯将访华；国务院总理将正式访问德国、法国

美国国务卿布林肯将访华。经中美双方商定，美国国务卿安东尼·布林肯将于6月18日至19日访华。美方称，此行是为了强调“保持开放沟通渠道以负责任地管理两国关系”。美国国务院还表示，布林肯计划将在访华时“提出令人关切的双边问题、全球和地区问题，以及推动就共同的跨国挑战进行的潜在合作”。

国务院总理将正式访问德国、法国。6月15日外交部表示，应德国总理朔尔茨、法国政府邀请，国务院总理李强将于6月18日至23日对德国进行正式访问并举行第七轮中德政府磋商、对法国进行正式访问并出席新全球融资契约峰会。

三、国内观察

3.1上游：原油价格环比下跌，铜价环比上涨

原油价格环比下跌，环比跌幅缩窄。2023年6月以来，WTI原油价格环比下跌1.61％，跌幅相对上月缩窄8.23个百分点，最新月度均价为70.58美元/桶。布伦特原油价格环比下跌0.62％，跌幅缩窄8.59个百分点，最新月度均价为75.23美元/桶。

铜价环比上涨，库存降幅收窄。2023年6月以来，铜价环比上涨1.50％，环比由负转正，由上月的-6.58％转正为本月的1.50％；库存同比下降22.25％，降幅相对上月缩窄28.24个百分点。

3.2中游：水泥价格指数环比跌幅收窄，螺纹钢价格环比上涨，库存同比下降

水泥价格指数环比下跌。6月以来，全国水泥价格指数环比下跌4.68％，跌幅缩窄0.36个百分点。华北、东北、华东、中南、西北以及西南各区价格指数环比分别为：-3.26％、-3.27％、-4.28％、-7.54％、-1.1％以及-4.01％。

螺纹钢价格环比上涨，库存同比下降，钢坯库存同比下降。2023年6月以来，螺纹钢价格环比由负转正，环比由上月的-6.68％转正为0.64％。螺纹钢库存同比下降32.93％，跌幅相对上月扩大10.32个百分点。钢坯库存同比由正转负，同比由上月的74.44％转负为本月的-32.05％。

3.3下游：商品房成交面积同比下跌，猪价下跌，蔬菜水果价格上涨

商品房成交面积同比由正转负。2023年6月以来，商品房成交面积同比由正转负，由上月的47.51％转负为本月的-24.20％。其中，一线、二线、三线城市商品房成交面积同比分别为：-21.42％、-25.8％以及-24.55％，同比变动幅度分别为-93.2、-61.74以及-78.6个百分点。

土地成交面积大幅回落。2023年6月以来，百城土地供应面积同比增速为-0.57％，成交面积同比增速为-25.49％，溢价率5.06％，较上月下行0.06个百分点。

猪价下跌，蔬菜、水果价格上涨。2023年6月以来，猪肉价格环比下跌1.58％至19.17元/公斤，跌幅相对上月扩大1.25个百分点。蔬菜价格环比上涨2.19％至4.95元/公斤，同比由负转正。水果价格环比上涨1.38％至8.20元/公斤，增幅缩小1.45个百分点。

乘用车日均零售销量同比下跌。6月以来，乘用车日均零售销量同比由正转负，由上月的50.53％转负为本月的-45.40％。批发销量同比由正转负，由上月的61.87％转负为-49.84％。

3.4 流动性：货币市场利率表现分化，国债利率普遍下行

货币市场利率表现分化，国债利率普遍下行。2023年6月以来，R001较上月末上行16bp至2.04％。R007较上月末下行5bp至2.04％。DR001较上月末上行23bp至1.93％。DR007较上月末下行14bp至1.94％。一年期国债利率较上月末下行6bp至1.92％。十年期国债利率较上月末下行2bp至2.67％。一年期AAA+企业债利率较上月末下行3bp至2.42％。十年期AAA+企业债利率较上月末下行2bp至3.13％。

3.5 国内政策：国常会研究推动经济持续回升向好的一批政策措施

6月14日，国资委召开中央企业提高上市公司质量暨并购重组工作专题会，强调持续推动中央企业提高上市公司质量工作。会议指出，下一步，中央企业要充分发挥市场在资源配置中的决定性作用，以上市公司为平台开展并购重组，助力提高核心竞争力、增强核心功能；同时要进一步增强责任感和紧迫感，锁定提高上市公司质量重点任务。

6月14日，国家发展改革委、市场监管总局组织召开加快建设全国统一大市场电视电话会议，就加快建设全国统一大市场工作进行动员布置，对重点任务及责任单位进行了分工明确。会议强调，要下大力气坚决抓好建设全国统一大市场各项重点工作落实，一是从讲政治高度来抓落实；二是牢牢锚定问题导向的实践要求抓落实；三是快速行动起来采取务实管用举措抓落实。

6月16日，国务院总理李强主持召开国务院常务会议，研究推动经济持续回升向好的一批政策措施。会议围绕加大宏观政策调控力度、着力扩大有效需求、做强做优实体经济、防范化解重点领域风险等四个方面，研究提出了一批政策措施。会议强调，具备条件的政策措施要及时出台、抓紧实施，同时加强政策措施的储备，最大限度发挥政策综合效应。会议审议通过《加大力度支持科技型企业融资行动方案》《私募投资基金监督管理条例（草案）》，讨论《中华人民共和国学位法（草案）》。

四、下周财经日历

五、风险提示

政策落地不及预期。

本文源自：券商研报精选

作者： 高瑞东 杨康